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此篇，是“大時代的落幕”的前傳。

前傳，核心內(nèi)容是，過往十年，金融領(lǐng)域的5次以“十萬億”來計的大機會。

而其余金融領(lǐng)域的機遇，基本都可以算是這5次大機會的漣漪。

序 – 大時代落幕前的金融浪潮

“大時代的落幕”在推出后的12小時內(nèi)便突破10萬閱讀量，著實超出了自己的預(yù)期。細細想來，在文中提及的三個觀點并非多么高深（1、金融監(jiān)管重塑金融格局-錯亂歸位、套利終局；2債務(wù)擴張大時代結(jié)束-興衰將近、浪潮落幕；3金融行業(yè)的供給側(cè)改革-強者恒強、弱者離場）。但后來之所以被很多媒體、同業(yè)引用轉(zhuǎn)載，想必，是觸發(fā)了他們對所處行業(yè)的反思與共鳴，激起了他們對曾經(jīng)所處大時代的回憶與感慨。 

文章的留言處，有的讀者問：“大時代還沒開始，怎么就結(jié)束了呢？”；也有讀者說：“你所謂的‘大時代’，這個‘大’又何從談起呢？”；還有讀者講：“作者所提及的‘金融大時代’究竟是什么樣一幅圖景？”。看到這些問題，突然使我想起了吳曉波老師最近的新書《激蕩十年，水大魚大》，借書中所述，我想金融行業(yè)的過往十年，也該是，坐享大水，方有大魚！

過往十年的中國經(jīng)濟，就如大海漲潮一般，來勢洶涌、波瀾迭起、異彩紛呈，眾多民營企業(yè)脫穎而出成為行業(yè)龍頭，很多國企央企不斷壯大躋身產(chǎn)業(yè)前列，不少資本族系羽翼漸豐轉(zhuǎn)型金控集團。那是中國企業(yè)不斷發(fā)展壯大的十年，更是金融行業(yè)持續(xù)做大做強的十年。

臨近歲末，讓我們大家一起，順著5次大浪潮崛起的時間脈絡(luò)，追憶金融行業(yè)的光輝歲月，重歷資本市場的興衰起伏。

第一浪：股權(quán)投資 – 資本初綻、英雄并起

2006年，對于中國股權(quán)投資市場而言，是具有跨時代意義的。這一年，以《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》的落地為標志，股權(quán)投資市場得到了進一步的肯定和開放，此后，本土創(chuàng)投企業(yè)開始紛紛成立，中國股權(quán)投資市場的時代大幕也正式拉開。

此后，股權(quán)投資市場逐步從早期的以外資美元基金為主，過渡到了以國內(nèi)的國有資本和產(chǎn)業(yè)資本為主，再進一步過渡到國有資本、產(chǎn)業(yè)資本、民營資本三足鼎立的時期。在這個過程中，股權(quán)投資機構(gòu)數(shù)量從2008年之前僅百余家、管理規(guī)模不足5千億，躍升至2016年機構(gòu)數(shù)量1萬余家，管理規(guī)模近10萬億。伴隨著機構(gòu)數(shù)量與管理規(guī)模的一路飆升，諸多股權(quán)投資大佬橫空出世，20多萬金融從業(yè)者也有了安身之所。

作為行業(yè)內(nèi)標志性的企業(yè)，成立于2007年的九鼎作為股權(quán)投資領(lǐng)域的后來者，通過在商業(yè)模式上的創(chuàng)新而一騎絕塵，在短短5年時間里便迅速成長為行業(yè)的領(lǐng)軍者。他們的成功，似乎用實際行動詮釋了：在一個急速擴容的市場中，逼格要讓位于速度，穩(wěn)扎穩(wěn)打終究抵不過野蠻生長。而以九鼎、中科招商為代表的民營投資機構(gòu)的做大做強，又標志著小散亂弱再想進入股權(quán)投資領(lǐng)域的通道已基本關(guān)閉，此后，整個股權(quán)投資市場開始進入群雄逐鹿的時期。 

在股權(quán)投資機構(gòu)逐漸挪步至舞臺中央的時候，圍繞在其周圍的一大批第三方財富管理公司、企業(yè)咨詢公司也如雨后春筍般出現(xiàn)，開始迫不及待的追逐這場大浪。與此同時，證券公司的投行條線，作為這個利益鏈條上的最后一環(huán)，也與諸多機構(gòu)一道共同沐浴著股權(quán)投資領(lǐng)域最美好的幾年。那時的保險公司還遠沒有像2017年那樣兇猛的舉牌，而與保險公司一樣錯過這波大浪的銀行和信托，或許還并不知道自己也將要迎來一場前無古人的饕餮盛宴。

金融是個放大器和加速器，在不到十年的時間里，股權(quán)投資市場，就從曾經(jīng)的遍地黃金，發(fā)育到了機構(gòu)巷戰(zhàn)的階段。以某大型綜合VC為例，2016年之后，其內(nèi)部已經(jīng)成立了近20個部門覆蓋超25個行業(yè)，而類似醫(yī)藥這類大行業(yè)，部門內(nèi)部又進一步細分了5、6個小組。近幾年，很多機構(gòu)都開始全方位、地毯式的布局股權(quán)投資，PE開始VC化、VC漸漸PE化。

而隨著行業(yè)進入精耕細作階段，也就正式宣告了，股權(quán)投資市場的紅利期就此告一段落。

第二浪：非標狂奔 – 債務(wù)擴張、群享盛宴

2008年，全球金融危機之后，伴隨著外圍發(fā)達經(jīng)濟體的走弱，中國經(jīng)濟從原來外需拉動的增長模式轉(zhuǎn)向為內(nèi)生投資拉動。所謂投資拉動，簡言之，就是做大“基建+地產(chǎn)”這個組合：政府賣地收錢，再拿錢修橋、鋪路、搞基建；地產(chǎn)買地蓋房，購房者再買房、買車、搞消費。通過政府、地產(chǎn)商、消費者這三元結(jié)構(gòu)的內(nèi)生循環(huán)，中國經(jīng)濟在過去十年得以持續(xù)著中高速的增長。 

2009年，政府推出“四萬億”刺激計劃，當(dāng)時的核心抓手，就是“基建+地產(chǎn)”這個組合。而在充裕的信貸環(huán)境之下，這兩個板塊迎來了前所未有的擴張周期。此后，政府平臺債務(wù)以每年2、3萬億的規(guī)模攀升，一線城市的房價也以每年一倍的價格上漲。截止2016年底，地方政府各類債務(wù)規(guī)模超25萬億（可參見我們城投系列報告“城投新論之宏觀篇”），國內(nèi)房地產(chǎn)銷售總額超10萬億，這兩個數(shù)字，相比10年前，都要大了一個數(shù)量級。

在如此龐大的債務(wù)擴張背后，則是金融行業(yè)的又一場群體盛宴。這一次，銀行和信托當(dāng)仁不讓的坐到了這場宴席的中央，非標和信貸正是他們搶食這場盛宴的利器。2012年之后，上市銀行股的利潤總額便開始長期占據(jù)A股上市公司盈利總額的半壁江山。而其之所以能夠?qū)崿F(xiàn)如此的飛躍，又離不開中國“基建+地產(chǎn)”債務(wù)大擴張的時代脈絡(luò)。金融監(jiān)管其實自2013年就開始圍堵這場資本盛宴，但曠日持久的貓鼠游戲，在很長的時間里也沒能打破銀行利潤的一路飆升格局。

與此同時，信托、券商、基金、三方、律所、會所，以及各類中介機構(gòu)和皮條客們，也都在以自己的方式，分食著這場巨大的債務(wù)擴張紅利。信托公司在給地產(chǎn)、平臺融資的過程中，動輒2%-3%的銷售收入，在造富了無數(shù)信托經(jīng)理的同時，也養(yǎng)活了成千上萬家第三方財富機構(gòu)。2011年之后，陸續(xù)成立的券商資管、基金子公司等，其核心業(yè)務(wù)，本質(zhì)上還是在為這個龐大的融資鏈條提供各類外圍的服務(wù)。而很多靠人脈關(guān)系、政府資源營生的中介機構(gòu)和皮條客們，也在這一輪的大浪潮中撈到了第一桶金。

過往十年，政府、地產(chǎn)債務(wù)擴張的大周期，也是金融機構(gòu)盈利擴張的大周期，踩在這輪周期之上，眾多的金融機構(gòu)迅速崛起，憑借著非標和信貸攢足了資本。然而，盛極終有衰退時，隨著國內(nèi)債務(wù)擴張階段性的告一段落，隨著金融監(jiān)管力度不斷加大，曾經(jīng)債務(wù)擴張的時代大幕也開始緩緩落下。

第三浪：債券市場 – 十載擴容、紅利漸釋

2011年，中國第一批真正意義上的債券私募基金紛紛成立。

資本市場上有一個很有意思的現(xiàn)象：就是每逢某個細分市場的大機會來臨之前，都會有一批私募機構(gòu)扎堆成立，這些人先知先覺提早布局，并在享受市場紅利之后迅速做大。以權(quán)益市場為例，每輪牛市的早期和中期，也都是私募證券投資基金成立的高峰期。如今市場上的很多一線機構(gòu)，都是在這些時期成立的。而回顧債券市場私募基金的崛起，也離不開2011和2013這兩個關(guān)鍵窗口期。

中國債務(wù)大擴張周期的開啟，就注定了身處其中的每一類金融機構(gòu)，都不會缺席這場群體性的盛宴。比資本市場非標準化資產(chǎn)的擴容稍晚，債券市場的存續(xù)規(guī)模從2009年不足20萬億上漲到2017年超60萬億。這一路的市場擴容，在支撐了債券市場各類業(yè)務(wù)擴容的同時，也支撐了市場參與機構(gòu)與人員隊伍的擴容。 

從財政部發(fā)行國債到國家開發(fā)銀行發(fā)行國開債，再到中石油、中石化等企業(yè)發(fā)行信用債，中國債券市場的融資主體在過往十年中不斷豐富。在這個過程中，債券承銷商，賺取著產(chǎn)品制作和銷售的費用；債券投資人，賺取著票面利息和價格變動所創(chuàng)造的資本利得。2011年之后，利率中樞的整體下移，加之平臺、地產(chǎn)、過剩產(chǎn)能等融資主體融資需求的持續(xù)旺盛，債券市場正式進入長達5年的紅利期。期間，雖有資金緊張造成的階段性熊市，但并未打破債券市場擴容所形成的紅利釋放格局。

在這一輪的債券長牛中，除了傳統(tǒng)的大銀行與大保險享受著行業(yè)的紅利之外，更多的金融機構(gòu)也參與其中。大中型銀行開始紛紛成立投行條線、資管條線、同業(yè)條線，來承接更多與債券相關(guān)的業(yè)務(wù)；成百上千家城商行、農(nóng)商行也陸續(xù)入場，開始開展債券承銷、投資、交易等業(yè)務(wù)。證券公司的自營、投行、資管等條線，也都增配了與債券相關(guān)的投研和承銷人員，而基金公司的債券型基金也在這期間開始逐步發(fā)力。

然而長期寬松的貨幣環(huán)境，常年分割的監(jiān)管體系，以及長期盈利的賺錢慣性，終于在2016年底發(fā)生逆轉(zhuǎn)。伴隨著10年期國債價格的一路下跌，此前過于激進的機構(gòu)開始大規(guī)模折戟，而保守的機構(gòu)也被迫回吐盈利。 

隨后開始的一系列金融監(jiān)管，在使債市場繼續(xù)走熊的同時，也在重塑著債券市場原有的供需格局，而這也標志著曾經(jīng)債券市場的紅利期就此過去。

第四浪：創(chuàng)業(yè)板 – 奔騰年代、企業(yè)秀場

2013年，創(chuàng)業(yè)板在經(jīng)歷了3年多的蟄伏之后，終于迎來了屬于自己的黃金時間。

推出創(chuàng)業(yè)板的初衷，在于幫助更多中小企業(yè)拓寬融資渠道，而這也與國家后來提出的建立多層次資本市場結(jié)構(gòu)一脈相承。2009年，在財政、貨幣雙寬松的同時，國內(nèi)資本市場建設(shè)的步伐也明顯加快，在千呼萬喚之中，籌備了10余年的創(chuàng)業(yè)板于2009年10月正式開市。此后的3年，由于上市主體的相對短缺，增量資金的持續(xù)觀望，以及解禁窗口期的不斷來臨等因素，創(chuàng)業(yè)板市場并未出現(xiàn)趨勢性大行情。不過即便如此，在開市之初的3年里，對已在上市前就布局的股權(quán)投資機構(gòu)而言，創(chuàng)業(yè)板已然算的上是臺印鈔機器。

春光之所以格外明媚燦爛似乎是因為冬日的陰郁持續(xù)太久。2012年底，創(chuàng)業(yè)板遭遇了中國證券史上第8次也是時間最長的一次IPO停擺，在此后長達14個月的時間里，創(chuàng)業(yè)板都沒有新企業(yè)的上市。隨著解禁高峰期的逐漸退去，以及新增標的長期供應(yīng)不足，沉寂了3年多的創(chuàng)業(yè)板終于開始發(fā)力，并在此后不到3年的時間里，幾乎連翻5倍，書寫了屬于自己的奔騰年代。 

上一個十年，依靠投資拉動的中國經(jīng)濟，在實業(yè)的很多細分領(lǐng)域里依舊保持著非常強大的活力。創(chuàng)業(yè)板的出現(xiàn)，讓那些細分領(lǐng)域的優(yōu)秀公司，能夠有機會進入資本市場，并借助資本市場的力量，進一步做大做強。在過去相當(dāng)長的一段時間里，創(chuàng)業(yè)板都是中國經(jīng)濟上一個十年精華的集中再現(xiàn)，也是中國上一個十年優(yōu)秀企業(yè)家的終極秀場。而作為那些創(chuàng)業(yè)板明星企業(yè)的選秀人，很多二級市場股票投資人的身價，也隨著創(chuàng)業(yè)板的暴漲而一路水漲船高。

回顧中國經(jīng)濟的發(fā)展歷程，其之所以能夠一直保持著中高速的增長，一大批業(yè)績出眾的中小型企業(yè)功不可沒。創(chuàng)業(yè)板的出現(xiàn)，無疑給了這些優(yōu)秀企業(yè)一個享受資本市場紅利的機會；而這些企業(yè)的上市，又給了二級市場一個分享中國經(jīng)濟大發(fā)展的紅利的契機。2014年，央行貨幣的寬松，進一步將處于紅利釋放期的創(chuàng)業(yè)板推升到了，談?wù)剦粝刖涂梢源虺鰸q停板的境地。而這樣的狂歡，最終也以二級市場的系統(tǒng)性崩塌，而宣告結(jié)束。

第五浪：A股市場 – 浪潮四起、曲終人散

2014年，央行的全面寬松，造就了中國資本市場歷史上的又一輪大牛市。

2013年2月“國五條”出臺，在此后半年多的時間里，國內(nèi)整個貨幣環(huán)境在配合房地產(chǎn)調(diào)控的基礎(chǔ)上，持續(xù)保持著緊縮。同年6月，金融市場出現(xiàn)的“錢荒”，開啟了債券市場為期半年多的熊市，同時也使當(dāng)時的A股市場應(yīng)聲下挫。

但2013年底，市場的風(fēng)向開始發(fā)生變化。新一輪國企改革拉開序幕，2014年2月，中石化率先打響國企混改第一槍。2014年9月，首次提出“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”，“互聯(lián)網(wǎng)+”開始在全面推進。此外，在2014年，央行的態(tài)度與此前相比也發(fā)生了大幅的轉(zhuǎn)變，從年初加大三農(nóng)信貸投放，到年中推出貨幣政策新工具，再到年底的全面降息，貨幣政策呈現(xiàn)出一路放松的態(tài)勢。

有人曾把股票市場賺錢的要點歸結(jié)為3個：第一賺央行貨幣寬松的錢，第二賺散戶入市的錢，第三賺企業(yè)盈利轉(zhuǎn)好的錢。2014年，盡管上市公司整體盈利并未出現(xiàn)大幅改善的跡象，但新一屆政府上臺之后推出的“國企混改”和“互聯(lián)網(wǎng)+”等舉措，給市場帶來了經(jīng)濟向好預(yù)期；而2008年的股災(zāi)過后，散戶也已經(jīng)渡過了一個較長時間的恢復(fù)期；隨著2014年下半年央行貨幣政策的不斷放松，上證指數(shù)開始一路上攻，A股正式從此前的創(chuàng)業(yè)板結(jié)構(gòu)性牛市進入全面牛市階段。 

這一輪的牛市與上一輪相比，出現(xiàn)了一些新的變化。首先，“改革牛”成了這一輪牛市的代名詞；其次，二級市場但凡與互聯(lián)網(wǎng)科技沾邊的上市企業(yè)，股價都有可能隨時漲停；再次，各類配資業(yè)務(wù)開始大量涌現(xiàn)，證券公司輕易就能給客戶提供1:3的炒股資金，而一些互聯(lián)網(wǎng)金融機構(gòu)甚至可以提供1:9的杠桿資金。這輪牛市里，談業(yè)績、講實干的企業(yè)往往并不受青睞，有故事、夠性感的公司才會收到更多投資人的追捧。

對無數(shù)的散戶而言，自己曾經(jīng)離人生贏家的稱號是那么的近，但遺憾的是，這一輪建立在信念和杠桿上的牛市，終究沒有走遠。2015年5月，隨著證監(jiān)會開始徹查場外配資，A股隨即在6月以連續(xù)暴跌的方式宣告本輪全面牛市的終結(jié)。杠桿之上的牛市，注定來時激烈、去時匆匆，泛濫的流動性所催生的股票價格的一路躥升，終究還是在恐慌情緒擊潰了杠桿效應(yīng)和投機效應(yīng)之后，畢露原形。

后記 – 金融的潮汐

過往十年，是中國經(jīng)濟的“大時代”，也是中國金融的“大時代”。

過往十年的金融行業(yè)，猶如大海潮汐一般，波濤洶涌，一浪未平一浪又起。這場潮汐所激起的巨大漣漪，讓身處潮汐之中的個體命運有了與時代脈搏共振的良機。浪潮之中，實體企業(yè)與金融機構(gòu)一起，企業(yè)家與金融從業(yè)者一道，共同上演了一出跌宕起伏的金融大戲！

從一級市場到二級市場，從權(quán)益投資到債務(wù)領(lǐng)域，在金融行業(yè)里，盛宴每隔一兩年就會在某個領(lǐng)域開啟。建立在中國經(jīng)濟這個巨大的舞臺之上，金融的弄潮兒們，你方唱罷我登場，充分沐浴著國家與時代所賦予的巨大紅利。然而，曲散終有時，曾經(jīng)那個產(chǎn)業(yè)與資本共舞、江海與泥沙同興的時代終究是要過去…

每天傍晚6點鐘的陸家嘴，照例是路人們的形色匆匆。你似乎看不到，他們的面容里會有時代將轉(zhuǎn)時的不安思緒。然而，金融潮汐的周期輪回，夾雜著失望與夢想、裹挾著汗水與泥沙，最終都將遠去。而無論愿不愿意，每一位金融從業(yè)者都將作為曾經(jīng)十載潮汐的親歷者，在不知不覺中烙上時代的印記。

戊戌年的鐘聲即將敲響，而老一輩又素有“逢八”生變的講法。所以“戊戌+逢八”的組合，總會讓人聯(lián)想到2018年或者也會是充滿變化的一年。因此，在這個時候回望過往十年，梳理金融行業(yè)曾經(jīng)的發(fā)展與變化脈絡(luò)，或許能讓我們在應(yīng)對未來的變化時，可以更加清醒和坦然。也才能讓，無論是旁觀者還是局中人，在面對新一年變化的時候能夠，

自守方圓，無問西東！

【來源：國海證券  作者：靳毅】