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當大資管遭遇嚴監管:你的理財還能剛兌嗎?金融

砍柴網 / 網貸天眼 / 2017-11-30 23:08
過去幾年,“打破剛兌”的聲音多次傳出,然后在利率市場化、利差收窄的情況下,銀行持續地表外野蠻擴張,大肆發行保本理財、層層嵌套的資管產品以吸收存款、增厚收益,監管...

過去幾年,“打破剛兌”的聲音多次傳出,然后在利率市場化、利差收窄的情況下,銀行持續地表外野蠻擴張,大肆發行保本理財、層層嵌套的資管產品以吸收存款、增厚收益,監管層也“睜一只眼閉一只眼”地過了幾年。不過,這一次可能再也不是“狼來了”這么簡單了。

11月17日晚間,一條可能顛覆大資管生態的指導意見傳出。央行協同三會及外匯局發布的《關于規范金融機構資產管理業務指導意見(征求意見稿)》(下稱《指導意見》),主要有29條,在凈值化轉型、打破剛性兌付、消除多層嵌套和通道、第三方獨立托管等方面制定了嚴格的規定。

如果按照字面意思嚴格落實,那么這將全方面對資管行業進行重塑,雖然長期有利于中國經濟健康發展,但短期陣痛難免。與我們息息相關的是,其中有幾條提及——禁止表內資產管理業務、資管產品打破剛兌、禁止資金池和期限錯配——這意味著,以后表內理財產品的概念將不復存在,保本的產品只可能有結構性存款,而表外理財產品(我們之前買到的理財產品80%可能是表外,可以減少銀行的風險金計提)也將轉向凈值化管理(最典型的例子就是公募基金,價格隨行就市),同時也因為監管禁止多層嵌套(即資管產品投資其他資管產品)、資金池、期限錯配,產品的收益率大概率將會下行。

當大資管遭遇嚴監管:你的理財還能剛兌嗎?1

多年來習慣了超高“無風險收益”(risk-free return)的中國投資者,可能未來真的要開始轉變思維了。

央媽“板子”拍向大資管

我們一直以來看到的銀行理財產品都有一個“預期收益率”,一般而言,這個收益率從來都會被實現,因為理財產品過去幾年是銀行吸收存款的“利器”,盡管這些底層資產可能出現虧損,銀行會用資金池或自有資金來“拆東墻補西墻”,這也導致中國投資者向來是“閉著眼睛買買買”。

如今,央媽的板子終于嚴肅地拍向了“剛性兌付”。

首先,一般的銀行存款,即銀行向大眾吸收存款,這是一種負債,那么“欠債還錢,天經地義”,存款是銀行的表內業務,是銀行的負債,它理應是剛兌的。換言之,放貸的風險、收益是由銀行承擔的。

因為,對于表內業務,銀行需要計提風險資本金,即面對了各種嚴格監管,包括不良率、資本充足率、存款準備金率、流動性等各種指標,束縛著銀行的手腳。例如資本充足率要求10%,銀行有10元資本金,那么最多只能放100元的風險資產。

然而,國泰君安的分析就提及,銀行的理財產品并不能與存款劃上等號,嚴格來說就是資產管理業務,并不是負債。投資人把錢“委托”給管理人,讓管理人發揮專業的投資管理能力,最后虧或賺都由投資人自行承擔,不用剛兌。管理人只按約定收取管理費,與投資人間沒有債權—債務關系。由于管理人并不承擔投資風險,因此他們面臨的監管,比銀行松很多(當然也不是完全沒監管,比如不允許把高風險資管產品賣給弱勢群體、要求管理人盡責勤勉等)。

于是,問題就出現了:實質是表內業務(實施剛兌的),但偷偷“佯裝”成資管業務,于是就逃避了各種監管,節省了監管成本,能賺更多錢了。我只有10元資本金,本來只能放100元風險資產。但其實我有120元風險資產,我把額外的20元,佯裝成資產管理業務,就不用計入分母,資本充足率表面上達標。

更夸張的是,表外業務的投資標的本身也風險重重。銀行此前會借道基金子公司、信托或券商資管,這些通道機構的管理人設置一個資管產品(SPV),匯集投資人的資金,以自身名義但卻以投資人(銀行)利益進行投資活動,投資的收益、風險均由投資人自己承擔,管理人僅按約定收取管理費(里面不包含風險補償,因為他不承擔風險)。而銀行又向客戶承諾了“剛兌”,因此投資虧損也只能自己“認栽”。

當大資管遭遇嚴監管:你的理財還能剛兌嗎?2

此外,這些投資標的,一方面的風險在于以大幅加杠桿以博取收益(銀行加杠桿的能力受到監管限制),筆者一位在基金子公司工作的朋友就曾透露,其公司的股票專戶的杠桿一度加到過10倍,債券的杠桿則3-5倍不等。

另一方面的風險則是,銀行會借道基金子公司等,支付小額通道費,投資標的多為開發商貸款。借道的原因之一在于,銀行可以資金出表、規避風險計提,二則是因為部分房地產貸款是被禁止的,因為正常銀行同業、理財投資地產項目要求滿“四三二”規定,具體是指地產商必須項目四證齊全、企業資本金達到30%、開發商二級以上資質。

此外,這些產品還具備滾動發行、期限錯配、資金池的風險。短期看來,這可能是在為投資者賺錢、為銀行抬利潤、為通道機構提供無風險收益,但中長期來看,其中蘊含著巨大的系統性風險,因此央媽的“板子”來得也在預期之中。

11月8日,經黨中央、國務院批準,國務院金融穩定發展委員會(下稱“金穩會”)成立,國務院副總理馬凱任首屆國務院金穩會主任,將辦公室設在央行(地位也料將凌駕于央行之上,負責一行三會的“宏觀審慎管理”)。

分析師也都認為,隨著金穩會的成立,資管行業的相關政策也開始逐步落地,本次《指導意見》的出臺,屬于千呼萬喚、意料之中。預計本次《指導意見》正式落地后,后續銀監會的《銀行理財業務監督管理辦法》也將會很快頒布。

國泰君安就認為,根據此次的《指導意見》,在銷售端,監管防風險的立場非常堅定,新規中在產品分類、合格投資者、剛性兌付等方面都細化、加強,力圖使得資管回歸“代客理財”(即銀行不承擔剛兌風險)的本質;但在投資端,新規并非“一刀切”,緊中有松,在加強監管的同時,也在投資范圍、投資集中度、嵌套規則、期限錯配、杠桿、托管等方面嚴中有松,為投資留出更大靈活性、可操作性。

或顛覆大資管生態

對于銀行業而言,未來借資管業務做監管套利的空間被壓縮。

正如上文所提到的,過去幾年,銀行借助自身的資管業務(表外理財)或借助其他金融機構的資管作為通道,實現監管套利。但在未來的“穿透式監管”下,底層全部穿透之后,借通道實現加杠桿、加久期、降信用的行為難以為繼。

但是,“穿透式監管”之所以早先舉步維艱,主要因為一個資管產品可以投資于另一個資管產品,也就是所謂的“嵌套”,但這兩個資管產品可能又分別由不同監管部門監管,比如一個銀行理財產品購買一個券商資管產品,兩者分別由銀監、證監會監管,那么每個監管部門只能監管自己的那一環。原本銀監會對銀行理財產品的投資杠桿、久期錯配、資金投向都有規定,而通過繞道于券商資管產品,則可能規避這些監管要求。

當大資管遭遇嚴監管:你的理財還能剛兌嗎?3

雖然監管部門一直強調“穿透”監管,但在監管部門分割的背景下,真正的穿透幾乎是不可能實現的。此時,最終的結局就是,每個監管部門自己轄內的所有資管產品看上去都是合乎監管要求的,但所有的鏈條疊加后,杠桿過高了,或者投向失控了,這就是所謂的微觀合規,但違背了宏觀審慎管理的意圖,進而提升了整個金融體系的脆弱性。但是,隨著金穩會的成立,一切都將被顛覆。

此外,那些之前通過協助銀行來賺取通道費的機構,好日子也到頭了,比如此前充當主要通道的基金子公司,筆者也了解到,現在這些機構也需要計提風險資本金,而在計提之后,通道費還無法覆蓋計提成本,因此這種模式難以為繼。

不過,真正的主動管理產品不受影響,而以前這些產品可能因為無法剛性兌付、收益率不夠誘人而受到“排擠”。因此,分析師也預計,各類金融機構的資管業務的總量會收縮,但業務質量將顯著提升,主動管理產品的重要性會顯著上升,有利于真正具備投資管理能力的機構。

凈值化轉型的挑戰

還需要注意的是,《指導意見》第十八條明確提出:“金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理,凈值生成應當符合公允價值原則。”

簡單來說,如果未來是銀行表內的產品,則不存在“理財產品”的概念,能做的就只有“結構性存款”;如果是表外理財,則都可能將踐行“凈值化管理”、打破剛兌的原則。

雖然,推行凈值型產品一直是監管大力倡導的方向,但是發展緩慢。從最新數據來看,截至2017年6月,高資產凈值類產品存續余額為2.13萬億元,僅占全部理財產品存續余額的7.51%。目前銀行理財的投資者大多風險偏好較低,他們購買理財很大一部分是因為有銀行聲譽的隱形擔保。

相信廣大投資者很難會接受,自己買的理財產品未來可能會像公募基金一樣,每天都會出現凈值波動,價格跟隨市場變化而波動。不過,在如何估值方面,目前相關方面尚無定論。

眼下,公募基金的估值方法體系最為成熟,價格基本“隨行就市”,即“市場法”。目前可供選擇的估值技術包括市場法、收益法和成本法三類,而銀行理財或資管產品給出的基本只是“預期收益率”。

為各界熟悉的貨幣基金則采用成本攤余法,即指以95元買入票面價值為100元的債券,將獲得5元的收益,并將收益攤銷到每一天中。正是由于貨幣基金投資的資產平均剩余期限不得超過120天,且到期日在10個交易日以上的資產投資占基金資產凈值的比例不得超過30%等,因此使用上述估值方法較為合理。

當大資管遭遇嚴監管:你的理財還能剛兌嗎?4

不過,銀行理財和資管產品就很難估值。目前,它們一般投資于現金管理類資產(存單、回購、利率債)、信用債、非標等。從業人士的困惑主要在兩大方面:首先,如果按照公募基金的市場法定價,如今債市的波動性加劇,未來在“非標轉標”的壓力下或導致更多資金流入債市,并放大波動率,市場法估值可能導致這類產品波動過大;其次,對于流動性較差的資產以及“非標”很難公允定價。

最終的監管細則將如何落實,監管層又將如何實現其所高度關注的“平穩過渡”,各界也都拭目以待。

【來源:網貸天眼】



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