如何界定比特大陸這家公司，并且給予合適的估值，勢(shì)必將成為一個(gè)熱門話題。

A、B 輪融資總額可能超過(guò) 4 億美元，融資前估值據(jù)傳為 140 億美元，上市估值坊間風(fēng)傳將達(dá) 300 億美元。這一連串 " 數(shù)字 "，在 2018 年格外瘋狂的 IPO 上市潮中，并不起眼，但上面這些要和另外一個(gè)關(guān)鍵信息結(jié)合起來(lái)看——這是一家成立至今還不足 5 年的公司交出來(lái)的成績(jī)。

第十六屆中國(guó) · 海峽項(xiàng)目成果交易會(huì)上的比特大陸展位

這家公司的名字你們肯定都聽說(shuō)過(guò)，叫比特大陸。

之前數(shù)家媒體曾多次 " 曝光 " 比特大陸上市在即，虎嗅從知情人士處了解到的情況也差不多：目前比特大陸已經(jīng)進(jìn)入準(zhǔn)備上市的狀態(tài)，內(nèi)部相關(guān)部門已處于緊張運(yùn)轉(zhuǎn)的狀態(tài)，向港交所交表的時(shí)間很可能定在 9 月末。

此次，虎嗅還設(shè)法拿到了目前比特大陸 AI 產(chǎn)品線的獨(dú)家資料，包括新產(chǎn)品的動(dòng)向、整體產(chǎn)品線的規(guī)劃、以及整體市場(chǎng)目標(biāo)等。

結(jié)合之前已經(jīng)被泄露傳播的各種財(cái)務(wù)資料，我們得以在比特大陸正式交表之前，嘗試解決兩個(gè)大家最關(guān)心的疑問(wèn)：比特大陸究竟值多少錢？以及為什么？

暴富于 " 挖礦 "

如果沒(méi)有比特幣（Bitcoin），肯定不會(huì)有比特大陸這家公司，這是毫無(wú)疑問(wèn)的。

目前針對(duì)比特大陸的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，只有一份泄露的 Pre-IPO 的材料，總頁(yè)數(shù) 31 頁(yè)，基本覆蓋了比特大陸的基礎(chǔ)情況。虎嗅也就此向比特大陸求證文件的真實(shí)性，當(dāng)然，結(jié)果還是 " 不予置評(píng) "。（注：以下數(shù)據(jù)分析可能會(huì)在上市交表時(shí)再次發(fā)生變動(dòng)，故部分分析屆時(shí)也有可能失去準(zhǔn)確性。投資需謹(jǐn)慎。）

根據(jù)泄露材料顯示，比特大陸 2016 年整體營(yíng)收 2.78 億美元，2017 年整體營(yíng)收 25.29 億美元，2018 年第一季度整體營(yíng)收 18.96 億美元。而在收入構(gòu)成方面，盡管比特大陸在自身發(fā)展過(guò)程中涉足了區(qū)塊鏈和虛擬貨幣產(chǎn)業(yè)鏈的多個(gè)環(huán)節(jié)，但礦機(jī)的銷售仍是唯一的 " 支柱 "，其 2016、2017、2018Q1，礦機(jī)銷售在整體收入中的占比分別為：80.0%、92.1%、96.5%。而在礦機(jī)銷售之外，比特大陸的其他收入也跟自產(chǎn)礦機(jī)有著密切的關(guān)系。所帶來(lái)的直接影響就是各項(xiàng)業(yè)務(wù)均擁有較高的毛利率。以 2018Q1 的數(shù)據(jù)為例，官方公布的 " 礦機(jī)銷售 "、" 自營(yíng)挖礦 "、" 礦池管理 " 三項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率分別為 61.9%、60%、58.2%。

這樣的毛利潤(rùn)程度，已經(jīng)追平了世界頂級(jí)半導(dǎo)體企業(yè)的水平。例如比特大陸官方在估值推算上參考的英偉達(dá)，其 2018 年第一、第二季度的毛利潤(rùn)水平就為 64.5%、58.4%。又比如在存儲(chǔ)芯片上占據(jù)市場(chǎng)比重極大的三星，其半導(dǎo)體業(yè)務(wù) 2018 年第一、第二季度的營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)比率分別為 55.6%、52.8%。

比特大陸給出凈利潤(rùn)更是驚人，2016、2017、2018 第一季度的凈利潤(rùn)比例（占總營(yíng)收）分別為 42.8%、49.40%、59.99%。相比之下，同期的毛利潤(rùn)比例為 56.91%、57.21%、59.97%。

對(duì)于 2018 第一季度中出現(xiàn)凈利潤(rùn)甚至超過(guò)了毛利潤(rùn)的情況，比特大陸在泄露資料中將其歸結(jié)為 " 投資收益 "：公司將部分加密數(shù)字貨幣用于采購(gòu)和投資，實(shí)現(xiàn)盈利。換言之，光是投資的收益，就已經(jīng)填補(bǔ)了銷售、管理、財(cái)務(wù)等方面的開支。

這樣的表現(xiàn)，在毛利潤(rùn)更低的情況下，已經(jīng)超過(guò)了英偉達(dá)。后者今年第一、第二季度的凈利潤(rùn)比例 40.4%、35.3%。

不夸張的說(shuō)，這是大多數(shù)半導(dǎo)體同行都要 " 羨慕 " 的數(shù)字。

" 令人驚嘆 " 的利潤(rùn)轉(zhuǎn)換能力，帶來(lái)的最直接結(jié)果就是快速增長(zhǎng)的資產(chǎn)規(guī)模。根據(jù)泄露的融資資料，截至 2018 年第一季度，比特大陸的總資產(chǎn)，已經(jīng)達(dá)到了 35.34 億美元。在比特大陸的整體資產(chǎn)，" 流動(dòng)資產(chǎn) " 和 " 存貨 " 占據(jù)的比例最多。比特大陸自己也擁有數(shù)量龐大的虛擬貨幣，幣種包括比特幣（BTC）、比特現(xiàn)金（BCC）、萊特幣（LTC）、達(dá)世幣（Dash）、以太坊（ETH），總數(shù)達(dá)到 228 萬(wàn)個(gè)。按照比特大陸自己的統(tǒng)計(jì)，這批虛擬貨幣在今年一季度約價(jià)值 12.1 億美元。

這些數(shù)字貨幣目前全部被計(jì)作 " 其他流動(dòng)資產(chǎn) "，并最終被計(jì)入 " 凈資產(chǎn) " 中。比特大陸還在其數(shù)字貨幣資產(chǎn)下，專門標(biāo)注了一句話：" 如果數(shù)字貨幣價(jià)格繼續(xù)下跌，可能需要計(jì)提減值，從而影響利潤(rùn)表。"

比特大陸在泄露資料中，也給出了凈資產(chǎn)的數(shù)值，截至 2018 年 3 月 31 日，凈資產(chǎn)數(shù)額為 26.37 億美元。相比 2016 年 12 月 31 日的 1.37 億美元，13 個(gè)月增長(zhǎng) 1925%，復(fù)合年增長(zhǎng)率約為 1777%。

上面這一系列數(shù)字除了能激起很多人的 " 仇富心理 " 之外，仍只是比特大陸 " 過(guò)去的 " 表現(xiàn)，因?yàn)樾聵I(yè)務(wù)方面的細(xì)節(jié)更值得多多關(guān)注。

比特大陸，為什么這么賺錢？

上面這句雖然是玩笑話，但如果只看數(shù)字，礦機(jī)這門生意的賺錢能力，實(shí)在是太驚人。那為什么礦機(jī)公司都很賺錢呢？這就要提到礦機(jī)的兩個(gè)最基本元素：ASIC 芯片、虛擬貨幣。

要解釋清楚這兩點(diǎn)，真的挺復(fù)雜，尤其是因?yàn)楸忍卮箨懩壳暗臉I(yè)務(wù)已經(jīng)從最開始的比特幣，延伸到其他種類的虛擬貨幣，扮演的角色也愈發(fā)復(fù)雜。所以我們不妨先把目光聚焦到比特幣之上。

以上網(wǎng)友制作的一份比特幣礦機(jī)生產(chǎn)商的業(yè)務(wù)生態(tài)圖為例，紅色的部分主要設(shè)計(jì) ASIC 挖礦芯片的設(shè)計(jì)、制造、代工。而綠色部分則是在 ASIC 挖礦芯片的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步去開展各種虛擬貨幣業(yè)務(wù)。

而其中橙色部分，就是比特大陸在比特幣中涉及的部分。正如曝光的財(cái)務(wù)數(shù)字顯示的那樣，核心還是在于 " 挖礦 "。

那么究竟什么是 " 挖礦 " 呢？很多人或許會(huì)認(rèn)為是在 " 創(chuàng)造 " 比特幣，而是 " 公平分配 " 比特幣的過(guò)程。盡管過(guò)程中的算法并沒(méi)有算出任何能夠?yàn)樯鐣?huì)帶來(lái)增益的結(jié)果，但通過(guò)各種不可逆的 Hash（哈希）算法，" 挖礦 " 保證了一種虛擬貨幣系統(tǒng)在從無(wú)到有過(guò)程中的貨幣發(fā)放公平性。

截至目前，" 挖礦 " 發(fā)展最快的虛擬貨幣幣種依舊是 " 老大哥 " 比特幣，根據(jù)比特幣神秘創(chuàng)始人 " 中本聰 " 的理論設(shè)計(jì)，比特幣總數(shù)被設(shè)計(jì)為 2100 萬(wàn)個(gè)，并且以提前設(shè)定的、定期減半的速率供應(yīng)到 " 市場(chǎng) " 當(dāng)中。因?yàn)榘l(fā)放的總體速率已經(jīng)做了設(shè)定，那么每一個(gè) " 礦工 " 就只有一個(gè)目標(biāo)——提升自己 " 挖礦 " 算力在全網(wǎng)的占比。你可以買入比人家多的挖礦設(shè)備，也可以在別人退出的時(shí)候繼續(xù)堅(jiān)持、甚至擴(kuò)大自己的規(guī)模。

比特大陸 AntMiner S9 礦機(jī)所使用的 BM1387 芯片

因?yàn)楸忍貛磐诘V算法并沒(méi)有隨時(shí)間推移，做任何改變，挖礦產(chǎn)業(yè)鏈自然而然地就開始向 " 全面提升效率 " 進(jìn)發(fā)，這種 " 效率迭代 " 涵蓋運(yùn)算的芯片、承載芯片的設(shè)備、設(shè)備的場(chǎng)地、電力來(lái)源等等。

而比特大陸一開始就瞄準(zhǔn)了 " 打造芯片 "，這一比特幣挖礦產(chǎn)業(yè)中最基礎(chǔ)，同時(shí)也是最核心的一環(huán)。

從種類上來(lái)說(shuō)，比特大陸的挖礦芯片實(shí)際上屬于 ASIC 芯片，通俗點(diǎn)說(shuō)，這是一類專門針對(duì)應(yīng)用開發(fā)的芯片。而且是專用到 " 令人發(fā)指 " 的地步，以挖礦芯片為例，每一個(gè)型號(hào)芯片都直接對(duì)應(yīng)特殊的挖礦算法（如 SHA-256、Scrypt、Ethash），換一種挖礦算法，這種芯片就 " 罷工 " 了，更不要提挖礦之外的任務(wù)了。

但專用性路線帶來(lái)的效率提升也是驚人的，以比特大陸歷史上最終發(fā)布成產(chǎn)品的 5 代比特幣芯片為例。其芯片的 " 單位算力能耗 "，在短短 3 年多的時(shí)間里已縮減了 6 倍多。這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了當(dāng)下通用計(jì)算領(lǐng)域，那個(gè)已經(jīng)減緩到 "3 年翻 1 倍 " 的摩爾定律了。

得益于臺(tái)積電（TSMC）早年開啟的半導(dǎo)體晶圓代工時(shí)代，像比特大陸這樣的半導(dǎo)體公司，可以專注在芯片的 " 設(shè)計(jì) " 之上，而將半導(dǎo)體制造流程中最 " 重 " 的晶圓廠，交給臺(tái)積電這樣的代工方。

這種優(yōu)勢(shì)究竟有多明顯呢？根據(jù)知情人士的透露，比特大陸在 2017 年極速擴(kuò)張之前，全公司員工數(shù)目還不超過(guò) 1000 人。與這個(gè)員工數(shù)目對(duì)應(yīng)的，卻是比特大陸 " 極高效 " 的產(chǎn)品迭代過(guò)程，在上面的礦機(jī)芯片歷史表現(xiàn)中，我們可以看到每一代芯片之間的迭代時(shí)間間隔，往往還不到一年。

這種迭代能力，與比特大陸的 " 雙 boss" 制度也有直接關(guān)系，因?yàn)檠邪l(fā)部門、包括全新的 AI 業(yè)務(wù)，都是畢業(yè)于中國(guó)科學(xué)院微電子研究所的詹克團(tuán)來(lái)掌控。反正最終的結(jié)果是，在全球大約 20 多家比特幣礦機(jī)開發(fā)商中，比特大陸比較早起跑，而且殺出重圍，成為最大的那一個(gè)。

更值得注意的是，在業(yè)務(wù)不斷拓展的同時(shí)，比特大陸和臺(tái)積電的關(guān)系似乎已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)非常高的境界。根據(jù)虎嗅從知情人士處了解到的情況，比特大陸早已成為臺(tái)積電在亞太區(qū)的第三大客戶，就連張忠謀和一眾全球半導(dǎo)體老大出席的臺(tái)積電 30 周年慶，吳忌寒都能收到邀請(qǐng)，并且被安排坐在貴賓席第一排。

在泄露的資料中，也曾出現(xiàn)臺(tái)積電的名字：公司（比特大陸）營(yíng)運(yùn)能力較強(qiáng)，主要原因可能是比特大陸與外包生產(chǎn)廠家（臺(tái)積電）的合約是提前支付 50% 貨款，而友商需要支付全款。

AI 不只是 " 新方向 "，而是 " 蓄勢(shì)待發(fā) "

算豐 Sophon BM1680 AI 專用芯片

去年 11 月，比特大陸 " 悄悄 " 在北京某 AI 主題的峰會(huì)首次展示了 AI 產(chǎn)品線的第一款芯片 BM1680 的樣品，以及全新的子品牌 " 算豐 "。今年 1 月，又重新辦了一次 " 算豐 " 的品牌發(fā)布會(huì)。很明顯，比特大陸已經(jīng)將自己的下一步對(duì)準(zhǔn)了 AI 市場(chǎng)。

虎嗅也從知情人士處了解到了很多 AI 業(yè)務(wù)的第一手信息。

AI 產(chǎn)品線的第二代產(chǎn)品 BM1682 芯片基于 BM1682 芯片的算豐 TPU 板卡 SC3

比特大陸 AI 產(chǎn)品線的第二代產(chǎn)品 BM1682 芯片，以及其板卡、服務(wù)器形態(tài)產(chǎn)品已經(jīng)全部進(jìn)入生產(chǎn)進(jìn)程，很快就將官方發(fā)布。同時(shí)，第三代 AI 芯片 BM1684 也將在 9 月進(jìn)行流片，BM1684 將會(huì)采用 12nm 制程，而規(guī)劃中的第四代 AI 芯片 BM1686 則計(jì)劃采用更先進(jìn)的 7nm 制程。

其中 BM1680 雖然已經(jīng)流片成功，并且也被包裝成為了具體的加速卡、服務(wù)器產(chǎn)品，但是由于競(jìng)是第一代產(chǎn)品，可能將不會(huì)大規(guī)模推向市場(chǎng)。而全新的 BM1682 芯片，將會(huì)成為比特大陸打開 AI 市場(chǎng)的 " 頭炮 "。

而 BM1682 所瞄準(zhǔn)的市場(chǎng)，則是隨著 AI 崛起，日益增長(zhǎng)的圖像和視頻云 AI 處理需求，第一步很可能就是安防領(lǐng)域。

基于 BM1682 芯片的板卡產(chǎn)品，已經(jīng)在性能上看齊了基于 Pascal 架構(gòu)的 NVIDIA Tesla P4 GPU 加速卡，但功耗大約只有后者的一半。NVIDIA Tesla P4 GPU 加速卡目前也是國(guó)內(nèi)安防領(lǐng)域企業(yè)首選的云端加速器，按照參數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)看，比特大陸的產(chǎn)品在長(zhǎng)期的運(yùn)營(yíng)上勢(shì)必成本更低。

在集成了一定數(shù)量板卡產(chǎn)品的 SA3 服務(wù)器中，已經(jīng)做到了支持 90 路視頻結(jié)構(gòu)化的能力，這一成績(jī)是基于 GPU 的安防服務(wù)器表現(xiàn)的 2.2 倍。等到下一代 BM1684 芯片，性能還將會(huì)在功耗與 BM1682 相近的基礎(chǔ)上，直接性能翻倍。

作為參考，國(guó)內(nèi)安防產(chǎn)業(yè)巨頭的 " 海康威視 " 和 " 大華股份 "，在 2017 年都取得了不錯(cuò)的營(yíng)業(yè)數(shù)據(jù)，各自收入 419.05 億元、188.44 億元，其中海康威視的 " 后端產(chǎn)品 " 業(yè)務(wù)營(yíng)收為 61.51 億元。

據(jù)虎嗅了解，在市場(chǎng)和產(chǎn)品之外，比特大陸內(nèi)部的 "AI 能力 " 發(fā)展速度也相當(dāng)驚人：目前內(nèi)部已經(jīng)成立了多個(gè)具體型號(hào)的芯片項(xiàng)目組中，多個(gè)芯片項(xiàng)目組平行推進(jìn)。

核心戰(zhàn)略是行使半導(dǎo)體 " 霸權(quán) "，以及市值

縱觀比特大陸各方面的表現(xiàn)，其實(shí)也不難發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)和營(yíng)收背后的戰(zhàn)略主線——找對(duì)領(lǐng)域，打造出最高效率、最具競(jìng)爭(zhēng)力的半導(dǎo)體芯片，然后吃下盡可能多的收益。這其實(shí)也是很多專用芯片設(shè)計(jì)廠商所堅(jiān)持的路線，

而比特大陸厲害就厲害在真的能在虛擬貨幣上跑通這條路，不僅收獲了大量財(cái)富，同時(shí)也融入了半導(dǎo)體生態(tài)圈之中。這些資本和關(guān)系的積累也反過(guò)來(lái)為比特大陸進(jìn)一步的發(fā)展鋪平了道路，要知道一款芯片的流片（試生產(chǎn)）費(fèi)用，往往就是以億計(jì)算的，并且即便有錢，你在晶圓廠也拿不到產(chǎn)能。

走專用處理器這條路線，風(fēng)險(xiǎn)同樣存在，因?yàn)槊恳豢钚酒际菫樘囟ǖ膱?chǎng)景開發(fā)，假如后期遇到一些問(wèn)題不能將芯片賣出價(jià)錢，那么成本是收不回來(lái)的。

而比特大陸似乎也明白在跨出礦機(jī)之后將會(huì)面對(duì)的挑戰(zhàn)，從今年年初就開始著手增加自身實(shí)力。最好的證明就是員工數(shù)量的 " 激增 "：從 2017 年底的 1500 人，飆升至現(xiàn)在的 3500 人。

從另一個(gè)角度來(lái)看，AI 這條路線，或許就是一次對(duì)比特大陸最好的考核，究竟這家在虛擬貨幣中賺足了油水的半導(dǎo)體公司，是否能夠真正地在其他領(lǐng)域展現(xiàn)出自己的技術(shù)實(shí)力。這一點(diǎn)需要時(shí)間來(lái)檢驗(yàn)。

上面的這種不確定性，也是對(duì)比特大陸進(jìn)行估值中的一個(gè)難題，按照目前坊間傳聞的消息，比特大陸的目標(biāo)市值是 400 億美元，鑒于之前其融資時(shí)估值為 140 億美元，比特大陸大概率將會(huì)在上市前再進(jìn)行一輪 Pre-IPO 融資，目的是利用融資來(lái)為市值背書。

按照 300 億美元市值和 2017 年 25 億美元營(yíng)收計(jì)算，其市盈率為 12，在全球半導(dǎo)體行業(yè)中的確不算高，在虛擬貨幣礦機(jī)業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展的階段這個(gè)市值可謂 " 保守 "。而未來(lái)新業(yè)務(wù)的發(fā)展，將會(huì)決定這個(gè)市盈率比例究竟是向上、還是向下發(fā)展。

至少?gòu)默F(xiàn)在的進(jìn)度來(lái)看，向上的概率還是明顯更大一些。

來(lái)源：虎嗅APP